對于長期投資者，如何看待牛年市場調整？好公司和好股票是一回事嗎？熊市、牛市還是震蕩市，都存在投資機遇點？對此，華安基金基金經理饒曉鵬跟大家分享精彩觀點。
饒曉鵬表示，相比于美債收益率上行，他更傾向于認為最近市場下跌的一個主要的原因是市場自身的一些問題。外因只是一個觸發因素，內因我覺得還是市場自身部分的熱門板塊可能估值偏高了。饒曉鵬認為，好的投資，既要選好的公司，同時也需要有合理的估值。好公司估值過高，持有期間可能非常折磨。長期來看，市場機會永遠在，無論是震蕩市、熊市、牛市，每個市場提供給我們的機遇點不一樣的，也需要辯證地去看待這個問題。
嘉賓介紹：饒曉鵬，畢業于北京大學，現任華安基金基金經理，12年證券從業經驗，超6年公募基金管理經驗，所有產品管理至今全部取得正收益，所有產品均跑贏同業業績基準，管理超1年的產品，任職年化歷史回報均超20%(截止2020.6.30)，投資風格均衡，在消費、科技、先進制造等多個賽道積累了豐富的投資經驗。
以下為訪談實錄：
估值高為前期調整核心原因
主持人：作為一位從業非常多年的資深投資老將，你是如何去看待市場的波動？從更長期的三五年的投資角度來說，這次波動對長期投資者有什么好的建議嗎？
饒曉鵬：我想關于牛年市場調整，可能每位基金經理的理解都是不一樣。我看到大家說的比較多的是美債收益率上行這個問題可能是最近市場下跌的一個主要的原因，而我更傾向于認為這個市場調整是市場自身的一些問題。都說內因是事物發展的最主要的核心原因，外因只是一個觸發因素，內因我覺得還是市場自身部分的熱門板塊可能估值偏高了，美債收益率只是一個觸發的一個因素。這點也比較容易理解，就是當去年疫情來的時候，有一些標的或者一些行業本身基本面是受損的，但是由于相對比較寬松的流動性股指漲了很多，漲了大幾十甚至翻倍，甚至翻好倍的情況，這本身就是收益的提前實現，或者是說有些板塊是有一定的泡沫。
長期來看，永遠沒有最后一個牛市之說，機會永遠在，永遠有，我們還是客觀地去評價一些市場的機會，更加以長期的視野去看待一些機會和風險。目前市場環境下，也并不是所有的板塊都很貴，也有一些板塊其實估值還是一個比較合理甚至偏低的狀態，這里面既有一些大家關注的領域，也有一些大家可能平時關注不多的領域，這些一些冷門的領域，其實還是可以挖掘到長期的機會的。
主持人：在您的歷史上的從業經歷來看屬于波動比較大，比較難受的這一類嗎？
饒曉鵬：我從2007年入行到現在，經歷過挺多次的熊市的，2007年入行，2008年就遇到了大熊市。從2011年算是一個熊市，2015年、2016年、2018年，但實際上這次市場的調整相比過去的調整時間和幅度上也沒有那么劇烈，調整的原因可能跟過去不盡相同。其實大家如果注意的話，市場看指數可能是下跌的，但是如果去看很多細分行業和個股，2月份到現在還有不少行業和個股是上漲的。因為每個板塊和個股的投資邏輯也不盡相同，所處的估值水平也不盡相同。所以我更傾向于認為這是一次結構性的狀態，并不是說所有股票都跌了很多。
比如說在2015、2016年的時候，可能那個時候通過倉位的控制比較有效的，2018年的時候結構和倉位都可以有效，這一次我覺得結構調整和倉位調整也是有效的，所以可以防范的方式還是很多的。
主持人：國內和國外的宏觀環境，對于我們今年股市有何影響？
饒曉鵬：國內實際上從去年二季度以來，整個疫情防控就非常的有力，隨著防疫取得明顯效果，經濟也在逐步恢復。最近披露的部分一季報看，不少上市公司基本面還是不錯的。流動性實際上從去年二季度開始，國內的貨幣政策也已經開始逐步逐步地回歸常態，我想這也是一個漸進的過程，在中央會議也提了不急轉彎。
對海外的環境來看，海外整個防疫的節奏稍微比國內慢一些，但是現在也隨著疫苗的注射，經濟也在恢復，包括前段時間美聯儲的一些表態，包括美債收益率也在上行。未來海外的流動性環境也會逐步逐步恢復到常態。如果不恢復常態，寬松的貨幣政策不是免費的午餐，如果不進行有效的管控的話，一些負面效果會顯露出來。
回到我們市場，整體來說未來市場還是一個基本面逐步恢復，風險偏好逐步回歸的一個過程。這里面主要去選一些能夠符合長期風險收益目標的標的和投資機會。對一些估值明顯過高的品種，需要稍微保持謹慎的態度。如果是合理的股指水平，由于我們現在市場量比較大，有很多個股的邏輯其實關聯度并不是很高，這里面還是有不少機會值得去挖掘的。
好公司與好股票并不一樣
主持人：大家在過去兩年的基金牛市當中和核心資產的股價大幅飆升當中或多或少都出現了一種永動機的思維，覺得好公司就等于好股票，買了好公司就一定能夠長期上漲，對此您怎么看？好公司和好股票之前有沒有什么區別？
饒曉鵬：我想一個好的投資，一方面是要選一個質地比較好的公司。第二個，一個好的投資還需要一個合理的價值，因為過高的估值會透支未來收益，未來潛在收益就會相對降低。
我想講一個我2007年入行的時候一些感受，我在2007入行的，當時也是一個牛市。十幾年前，那個時期市場很多研究，現在看來其實是正確的。當時認為黃金十年，很多股票現在依然表現的不錯，但是2007年的時候有些股票估值較高，需要之后三年、五年甚至八年十年才能再創新高，中間的波動也是非常大的。盡管事后去看，無論是看報表，看他們的業績，看他們的分紅，就是黃金十年，表現的非常優秀，研究都是對的，也都是好公司，但是在這個過程可能非常的折磨。所以我想好的投資，我們既要選好的公司，有價值的公司，同時也需要有合理的估值。
主持人：是不是說順周期和核心資產這兩個之間就是對立的？順周期有沒有可能是今年最大的風口？為什么這些順周期的行業板塊或者個股，它在之前和我們的核心資產相比，估值比較低的呢？有沒有可能是一些商業模式或者是基本面上的問題？
饒曉鵬：其實我覺得順周期或者是核心資產的歸類只是一個泛泛的歸類，其實順周期里面也有很多是核心資產，核心資產里面也有不少是順周期。這種歸類可能更多是處于對經濟的敏感度做一個劃分，從這個角度來說，在疫情期間一些順周期的標的，一方面基本面受影響，由于當時疫情也持續了一段時間，大家可能認為疫情的恢復有一定的不確定性，所以當時很多順周期的行業受到了估值和業績的雙殺。反過來對經濟基本面沒有這么敏感的行業，他們在疫情期間可能沒怎么受損，甚至有些還是受益的，那個時候他們的報表相對其他行業更加突出一些，所以在去年看到不少這樣的行業，估值和業績雙雙提升的。
我想站在目前這個時間點，評判一些投資機會還是本著在合理的價格去買優質的公司這么一個原則。所以我并沒有刻意去分順周期或者是說核心資產，只是說在選股過程中應該更加留意不要去犯一些原則性的錯誤，比如說不要去用一個極其不合理的價格去買一個一般的公司，既使是優秀的公司，我們也不應該去用一個泡沫化的價格去買。
熊市和牛市都有不同的機遇點
主持人：哪一類型的市場環境更適合您的表現？有些選手是價值型選手，有些選手可能是小市值，有些選手可能是成長股，您的能力圈特色和超額收益的來源是哪些？
饒曉鵬：首先我們選擇投資機會或者選擇標的的要求我想都是類似的或者是一樣的，比如說我們始終會堅持在合理的價格去買有價值的優質的公司這么一個投資原則。長線看我想不要去犯原則性的錯誤，對投資者負責，我想這個是非常重要的。如果沒有特別好的機會，也不要去勉強，為了拼盤面或者怎么樣，我想沒必要，因為機會總是在的，投資也是一個長跑，我覺得不論是震蕩市、牛市還是熊市。這也是我自己過去很多年通過犯的一些錯誤去總結的一些經驗，還是應該保持一個理性的心態。因為A股不是一個強有效的市場，還是屬于一個發展的狀態，很多制度，還有很多投資者結構還需要進一步的發展和成熟，這里面往往會出現一些跟風的效應。在這個過程中，比如說大家喜歡這個東西的時候，可能完全忽視它的價值，對價格的追求，不喜歡的時候又完全無視它本身的價值，我想在任何時候應該保持一個理性的心態去評判這樣的機會。不管是在牛市、熊市還是震蕩市，通過理性的心態去減少或者避免市場對自己的干擾，這是第一個。
第二個保持一個中性的心態，并不是說牛市的時候應該去以一種很激進的心態去看待一些問題，也不是說熊市的時候就完全對任何機會都不看，我想保持中性理性的心態去公正客觀地評價投資的機會，堅持用合理的價格去買有價值的好的公司，我想這個是不變的。
具體到比如說是震蕩市、熊市、牛市，我想每個市場提供給我們的機遇點不一樣的，也需要辯證地去看待這個問題。比如在熊市的時候可能能夠為我們提供非常好的，非常便宜的價格買好資產的機會，比如說在18年底的時候，比如說在16年的時候，15年底16年的時候。比如說在牛市的時候，市場又給我們一個很好的機會去充分地去賣出充分定價的東西。
那么在震蕩市的時候，可能這個過程會比較反復，但不管怎么樣我想首先自己的投資理念和投資方法和投資心態要擺正，其次再去合理有效地去利用市場提供給我們各種各樣的環境來實現自己的收益。我想對基金經理是這樣，但是對基金持有人來說，大家應該更加耐心一點，畢竟基金是一種主動管理基金是一個長期投資的工具，盡量不要去追逐短期的凈值波動，應該把心態放寬一點，眼光放長一點，這樣反而能夠獲取長期的確定性的收益。
主持人：近期包括一些行業主題基金是大行其道的，在各種各樣基金銷售的平臺上，大家也或多或少的看到了這一類的基金被很多基民所追捧，有一些基民就喜歡，他比較偏好集中配置這些行業，對此您怎么看？
饒曉鵬：集中投資，也不能說絕對不好，或者是一定好或者不好，這個很難單一維度去評價。比如我們看到像巴菲特他其實很長時間他的持倉集中度也比較高，他也取得了非常好的收益。他所持有的資產了解是非常深入，和關于公司的價值他是非常清晰的基礎上的，如果我們的投資者對資產有非常清晰的認識，我想遇到好的投資機會集中持股我覺得也是可行的，應該可以去看看這個效果行不行。
在很多時候如果我們集中持股只是為了博市場的彈性，而忽視企業或者標的本身的價值，我想這個就得不償失了。首先我覺得因為投資是個長期的事業，它是一個長跑。長跑的時候我們并不是說任何時候都要跑得最快，任何時候都要按照50米沖刺這樣去來，而是說我們以一種科學的節奏或者是合理的方式不斷地去實現財富的增值，對投資也是這么一個過程。如果我們找到合適的機會，持倉集中度可以高一點。但是如果沒有特別有把握，或者自身認識有限，可以適度的分散投資，因為畢竟我們希望通過投資優秀的企業獲取長期的α，而不是通過短期賭大小的方式來博取一夜暴富，我想大部分的基金工具可能都無法實現短期暴富這么一個目標。
在這里面我覺得A股市場還在走向成熟的過程中，之里面有很多市場的行為，從長期看可能不一定是可行的，比如說一些跟風的行為，比如說一些追逐熱點的行為不一定是可行的。如果這個時候投資者恰好集中買入了一些本身價格嚴重高于價值的一些標的，可能從長線看是會受到損傷的，我自己是這么理解問題，從長期來看，如果看得越長，機會的確定性會越長，風險被釋放的可能性也是越大。
